Hartnett advarer igjen: Markedet priser inn et nesten perfekt utfall

Michael Hartnett i Bank of America har de siste årene vært en av strategene markedet faktisk har lyttet til. Ikke fordi han alltid er negativ, men fordi signalene hans flere ganger har truffet viktige vendepunkter. I desember varslet BofA sitt salgsignal. Markedet holdt seg oppe en stund, men falt deretter kraftig inn mot slutten av mars. På bunnen avsluttet Hartnett salgsignalet og pekte på at «policy panic» var i gang. Det ble i praksis bunnen for S&P 500.

Nå er spørsmålet om han er i ferd med å gjøre hele runden en gang til.

BofA Bull & Bear-indikatoren er tilbake på ekstremt nivå, nå 9,6. Det er et signal om svært høy risikovilje, lav kontantandel og tung posisjonering. Hartnetts budskap er derfor ikke at man skal jakte mer risiko. Han mener den beste sommertaktikken fortsatt er å redusere risiko eller rotere mot mer defensive deler av markedet, durasjon, utbytteaksjer og dollar.

Det er ikke et krakkvarsel alene, men det sier at markedet har blitt priset for et svært godt utfall.

Fire antagelser holder markedet

Hartnett oppsummerer investorbildet med fire «nei»: ingen hard landing, ingen Fed-heving, ingen kutt i AI-capex og ingen demokratisk valgseier som kan endre markedsforventningene foran mellomvalget.

Det er nettopp problemet. Når markedet allerede er posisjonert for at alt skal gå riktig vei, blir det mindre rom for skuffelser.

Hvis økonomien holder seg sterk, men inflasjonen også holder seg høy, kan Fed bli mer restriktiv enn markedet tror. Hvis AI-capex ikke vokser videre i samme tempo, kan hele halvlederverdikjeden få en ny reprising. Hvis geopolitikken løfter oljeprisen igjen, kan inflasjonsbildet endres. Og hvis politisk risiko øker, kan risikopremiene komme tilbake.

Det betyr i klartekst at markedet ikke nødvendigvis trenger en stor negativ nyhet for å få problemer. Det holder at en av de fire positive antagelsene slår sprekker.

Mag7 er fortsatt nøkkelen

Hartnett peker spesielt på Mag7-ETF-en MAGS som et viktig nivå å følge. Hvis MAGS bryter under 65 dollar, kan det signalisere en bredere korreksjon som også kan ramme sykliske aksjer som banker, meglere og industri. Hvis den derimot løfter seg over 70 dollar, vil det være et sterkere tegn på at markedet igjen kan absorbere svakheten og finne et nytt lederskap.

Dette er viktig fordi Mag7 ikke bare er en gruppe vekstaksjer. De er selve balansen til hovedindeksene. Dersom halvledere faller, men Mag7 holder seg, kan indeksene fortsatt stabiliseres. Dersom Mag7 også mister fotfestet, blir det langt vanskeligere for S&P 500 og Nasdaq å skjule svakheten under overflaten.

Det er derfor Hartnett ikke bare ser på SOX og halvledere. Han ser på om kapitalen roterer fra chips til de store plattformselskapene – eller om kapitalen faktisk begynner å forlate Mag7 også. Skulle dette inntreffe vil risikoen øke betydelig for at det kan komme en bredere risiko nedvektning i markedet.

Korea viser at den mest spekulative delen av AI-handelen har fått problemer

En av de mest interessante grafene til rapporten til Hartnett er Korea. KOSPI har vært et viktig signal for memory-, halvleder- og AI-risikovilje. Markedet der har hatt en ekstrem bevegelse, sterkt drevet av global chip-entusiasme og girede produkter.

Nå har bildet endret seg. Bank of Korea har hevet renten til 2 prosent og signalisert flere hevinger. Samtidig har won styrket seg, hvilket betyr at finansielle forhold strammes inn i det som Hartnett omtaler som et av verdens mest spekulative markeder.

Dette er markedsmessig viktig da likviditet og valutaforhold begynner å stramme seg til i et marked som har vært sentralt i AI- og minne momentum, kan det få ringvirkninger. Det er ikke bare en lokal Korea-historie. Det er et varsel om at den mest aggressive delen av global AI-posisjonering ikke lenger har samme støtte.

Halvlederne er mindre overkjøpt, men ikke nødvendigvis ferdig korrigert

SOX-indeksen har falt rundt 20 prosent fra toppen, og girede SOXL er ned rundt 55 prosent. Det er en kraftig utvaskelse. Men på den andre siden så ligger SOX nå omkring 33 prosent over 200-dagers glidende snitt, ned fra 76 prosent 3. juni. Det tidligere nivået var ekstremt. Historisk er det bare dotcom-toppen i mars 2000 som var verre, da SOX var 111 prosent over 200-dagers snitt.

Det positive er at sektoren ikke lenger er like ekstremt overkjøpt siden den verste tekniske overkjøpte situasjonen er tatt ned.

Men Hartnett mener dette ikke er nok til å kalle sektoren attraktiv igjen. Årsaken er at det fortsatt ikke har vært en reell kapitulering. Til tross for fallet kom det ytterligere 2,3 milliarder dollar inn i de åtte største semiconductor-ETF-ene den siste uken. Hittil i år er det kommet 46 milliarder dollar inn, tilsvarende 31 prosent av forvaltningskapitalen. I tillegg har tech-fond hatt rekordsterke innstrømninger de siste tre ukene.

Det betyr at kursene har falt, men investorene har ikke kapitulert. Det er en viktig forskjell.

Det er fortsatt for mye kjøpsvilje i tech

I en klassisk bunnfase ser man ofte at investorene gir opp et tema. De selger, tar tapet og flytter kapitalen et annet sted. Her ser vi noe annet. Halvledere faller kraftig, men kapitalen fortsetter å gå inn.

Det kan bety at investorene fortsatt tror fallet bare er en kjøpsmulighet. Det kan også bety at mange sitter fast i et narrativ hvor investorer tror at de må ha en eksponering mot AI temaet.

Dette gjør situasjonen mer krevende. Så lenge markedet ikke har fått en skikkelig kapitulering, kan nye negative nyheter gi mer salgspress. Det er ikke sikkert aksjene må falle mye mer, men det er heller ikke nok at de har falt 20 prosent hvis det fortsatt er for mange som har sektoren. Det er derfor Hartnett er mer forsiktig enn de som kun ser på kursfallet som en mulighet.

Pengene går ut av kontanter og inn i risiko

Flow-tallene til Hartnett viser hvor kraftig risikoviljen fortsatt er. Det kom 55,8 milliarder dollar inn i aksjer, 20 milliarder dollar inn i obligasjoner og hele 119,6 milliarder dollar ut av kontanter. Kontantreduksjonen var den største siden april.

Dette er typisk for et marked hvor investorene ikke ønsker å stå utenfor. Cash oppleves som en kostnad når aksjer stiger og AI-narrativet fortsatt lever.

Men når store beløp forlater kontanter samtidig som Bull & Bear-indikatoren er på 9,6, blir det også et sårbarhetstegn. Det betyr at mye kjøpekraft allerede er satt i arbeid.

Det er ofte slik topper bygges. Ikke ved at alle plutselig blir negative, men ved at nesten alle allerede har kjøpt. Topper er en prosess, som det tar tid å forme.

Bankaksjene priser en sterk økonomi

Hartnett trekker frem bankaksjer som et uttrykk for markedsoptimismen. Amerikanske banker er på all-time high. Japanske bankaksjer er på sitt høyeste nivå siden november 1996. UK-bankene er på sitt høyeste nivå siden desember 2007, og europeiske banker er på sitt høyeste nivå siden juni 2008.

Bankaksjer ofte fungerer som et uttrykk for «boom». De stiger når markedet tror på høyere aktivitet, sterkere kredittvekst, bedre marginer og lavere tap.

Men dette er også grunnen til at Hartnett ser kontrære muligheter i durasjon, defensives og utbytte. Når for mange er posisjonert for boom, blir det farlig dersom veksten skuffer eller rentene begynner å plage. Det betyr ikke at bankene må falle i morgen. Men det betyr at mye positivt allerede er priset inn.

Fed-risikoen kan være undervurdert

En annen viktig del av analysen er Fed. Hele 83 prosent av investorene i BofAs undersøkelse tror ikke på renteheving før mellomvalget. Hartnett mener dette kan være for avslappet.

Dersom amerikansk KPI fortsetter med rundt 0,3 prosent månedlig vekst, kan inflasjonen ende 2026 rundt 3,9 prosent. Det er langt over Feds 2-prosentmål.

Samtidig er Hormuz-risikoen tilbake, og amerikanske råoljelagre målt i antall dagers forbruk er på det laveste nivået på 45 år, rundt 43 dager. Investorene har samtidig senket oljeprisforventningen ved årsslutt fra 86 til 71 dollar fatet.

Det er en farlig kombinasjon. Markedet priser inn lav olje, ingen Fed-heving og kontrollert inflasjon. Men hvis oljeprisen får ny risikopremie og KPI holder seg nær 4 prosent, kan Fed bli tvunget til å stramme til mer enn markedet ønsker.

Den største risikoen ligger i AI-capex

Det mest kursdrivende i rapporten er likevel AI-capex, hvor hele 61 prosent av investorene tror ikke at hyperscalerne vil kutte capex før utgangen av 2026. Det er blitt konsensus.

Problemet er at AI-capex nå er så stor at den ikke lenger bare er en veksthistorie. Den er også en finansieringshistorie.

Hyperscaler-capex ventes å stige voldsomt, til 769 milliarder dollar i 2026 og 967 milliarder dollar i 2027. Samtidig viser den andre grafen at fri kontantstrøm for hyperscalerne ventes å falle kraftig og bli negativ i 2027.

Dette er kjernen i hele AI-debatten: Investorene vil ha høy capex fordi det støtter chips, datasentre, strøm, kjøling og hele AI-verdikjeden. Men jo høyere capex blir, desto mer presses den frie kontantstrømmen.

Markedet ønsker både ekstrem investering og sterk kontantstrøm. Det er ikke sikkert begge deler kan leveres samtidig.

Kredittmarkedet varsler mer press

Hartnett peker også på at finansieringspresset i obligasjonsmarkedet øker. Oracle CDS og amerikanske IG tech-spreader har beveget seg opp igjen. Oracle 5-års CDS er langt høyere enn i 2025, og trenden peker tilbake mot tidligere stressnivåer.

Dette er et viktig signal. Aksjemarkedet kan i perioder være villig til å se langt frem i tid. Kredittmarkedet er mer opptatt av balanse, kontantstrøm og finansiering.

Hvis kredittmarkedet begynner å kreve høyere risikopremie for AI-relatert gjeld, blir capex-regnestykket mer krevende. Da kan hyperscalerne enten måtte betale mer for finansiering, kutte andre kostnader, redusere tilbakekjøp, hente egenkapital eller dempe investeringstakten.

Det er derfor kredittmarkedet nå kan bli en viktigere varsellampe enn indeksene.

Det største sjokket er ikke nødvendigvis et capex-kutt

Et viktig og litt mer nyansert poeng fra Hartnett er at et capex-kutt i seg selv ikke nødvendigvis trenger å være negativt for Mag7. Hvis hyperscalerne kutter eller modererer capex, kan markedet i første omgang belønne dem for bedre fri kontantstrøm og kapitaldisiplin.

Dette er grunnen til at «long MAGS, short SOX» har fungert i det siste. Kapitalen roterer fra dem som mottar AI-capex, til dem som kontrollerer AI-capex.

Men Hartnett peker på den virkelige risikoen: Hvis et capex-kutt ikke løfter Mag7 til nye topper, men i stedet blir tolket som et negativt vekstsignal, endres hele markedsbildet. Da får man både svakere halvledere og svakere hyperscalere. Da forsvinner stabilisatoren i indeksene.

Det er dette scenarioet som kan bli virkelig farlig.

Hvorfor dette kan ramme sykliske aksjer

Hvis markedet først mister troen på at AI-capex kan fortsette i samme tempo, og Mag7 ikke klarer å fungere som trygg havn, vil kapitalen trolig ikke bare selge halvledere. Da kan den også begynne å shorte banker, meglere, industri og andre sykliske aksjer.

Det er logisk. Et AI-capex-kutt vil ikke bare være en nyhet for teknologi, men det vil kunne tolkes som et tegn på svakere vekst, lavere investeringsaktivitet og strammere finansielle forhold. Det vil kunne rammer bredere enn bare for halvlederne. Da går markedet fra en sektorrotasjon til en bredere risikoreduksjon.

Det er dette Hartnett advarer mot.

Hva betyr dette for markedet?

Markedet er ikke nødvendigvis svakt her og nå. Faktisk viser flow-tallene det motsatte. Kapitalen strømmer fortsatt inn i aksjer, tech, EM og finans. Det er høy risikovilje, og det er fortsatt mange kjøpere.

Men det er nettopp dette som gjør bildet mer krevende. Risikoen er ikke at investorene er redde. Risikoen er at de ikke er redde nok.

Når Bull & Bear-indikatoren er på 9,6, cash går ut, tech får rekordinnstrømning og investorene tror på «no landing, no hike, no capex cut», blir markedet svært avhengig av at virkeligheten faktisk vil følge dette manuset.

Hvis den gjør det, kan markedet holde seg sterkt. Hvis ett av premissene ryker, kan reaksjonen bli langt større enn nyheten alene skulle tilsi.

Relevans for norske investorer

Dette er også viktig for Oslo Børs. Norske aksjer påvirkes ikke direkte av MAGS eller SOX hver dag, men de påvirkes av global risikovilje, dollar, olje, renter og kapitalflyt.

Hvis Hartnett får rett i at markedet bør rotere mot durasjon, defensives, utbytte og dollar, kan det bety mindre appetitt for sykliske aksjer. Det kan påvirke energi, shipping, industri, finans og small caps selskaper.

Samtidig er oljebildet viktig. Lavere oljeprisforventninger kombinert med lave amerikanske lagre og ny Hormuz-risiko kan gi mer volatilitet i energimarkedet. Det er kursdrivende for Oslo Børs, men ikke nødvendigvis entydig positivt. En oljeoppgang drevet av geopolitikk kan støtte energiaksjer, men samtidig svekke global risikovilje.

For norske investorer blir hovedspørsmålet om global kapital fortsetter å rotere internt i aksjemarkedet, eller om den begynner å redusere risiko på et bredere plan.

Konklusjon

Hartnetts analyse handler ikke om at markedet må falle umiddelbart. Den handler om at markedet har priset inn et nesten perfekt utfall.

Investorene tror på en økonomi uten landing, Fed som ikke hever, hyperscalere som ikke kutter AI-capex og et politisk bilde uten store overraskelser. Samtidig er BofA Bull & Bear-indikatoren på ekstremt nivå, kontanter strømmer ut, tech får rekordinnstrømning, og halvlederfond fortsetter å få penger inn til tross for kraftige kursfall.

Det mest interessante er at SOX har hatt en betydelig pris utvaskelse, men ikke en posisjoneringskapitulasjon. Det gjør sektoren mindre overkjøpt, men ikke nødvendigvis friskmeldt.

Den største testen ligger i AI-capex og Mag7. Hvis hyperscalerne modererer capex og Mag7 stiger, kan markedet stabiliseres gjennom en rotasjon fra chips til plattformselskaper. Hvis capex modereres og Mag7 ikke klarer å løfte seg, mister markedet sin viktigste stabilisator. Da kan svakheten spre seg til banker, meglere, industri og andre sykliske aksjer.

Hovedpoenget er derfor enkelt: Markedet har fortsatt kjøpere, men det har mindre feilmargin. Når alle er posisjonert for at ingenting går galt, blir det kursdrivende dersom bare én ting går galt.

DISCLAIMER

Denne analysen er kun et utdannings- og treningsverktøy i teknisk analyse, og må ikke tolkes som en individuell anbefaling om handel i finansielle instrumenter. Point & Figure-analysen genererer kjøps- og salgssignaler utelukkende basert på en modell, der signalene beregnes fra kolonner og formasjoners bredde. I chartene fremstår disse som kjøp og salg, men dette er ikke anbefalinger fra Inside Oslo Børs – de er kun resultatet av en objektiv, regelbasert metode. Analysen er uavhengig av tid og fullstendig modellbasert. Innholdet i denne rapporten er kun ment som generell informasjon og opplæring innen teknisk analyse. Eventuelle referanser til kjøp, salg, kursmål eller signaler gjenspeiler objektive modeller som Point & Figure, og skal ikke oppfattes som personlig investeringsråd eller en anbefaling om kjøp eller salg. Taktisk Inside driver ikke porteføljeforvaltning, investeringsrådgivning eller ordreformidling, og omfattes derfor ikke av konsesjonspliktig virksomhet etter verdipapirhandelloven. Investeringer i verdipapirer innebærer alltid risiko, og den enkelte investor er selv ansvarlig for sine beslutninger. Historiske signaler eller modellberegninger er ingen garanti for fremtidig utvikling. Inside Børs og INSIDE TV er redaksjonelle medier. Ansvarlig redaktør: Roger Kristiansen. Alt innhold er analyse og kommentarer, ikke personlig investeringsrådgivning.

Ansvarsfraskrivelse:

Denne teksten er utarbeidet som generell markedsinformasjon og er ikke å anse som investeringsråd. Vurderingene er basert på offentlig tilgjengelig informasjon, tekniske og fundamentale betraktninger, og kan endres uten varsel. Historisk utvikling er ingen garanti for fremtidig avkastning.