Hartnett: Bobler avsluttes ofte av velgere og «vigilantes»

BofA-strateg Michael Hartnett oppsummerer markedet med tre V-er: Victory, Votes og Vigilantes. Det er en interessant analyse, fordi den forsøker å forklare hvorfor aksjemarkedet fortsatt stiger, men også hva som til slutt kan stoppe oppgangen.

På overflaten er markedet fortsatt sterkt. Amerikanske aksjer setter nye topper, kapitalen strømmer inn i teknologi, AI-konsentrasjonen i S&P 500 er ekstrem, og investorene virker foreløpig lite bekymret for både høy inflasjon og en mer haukete sentralbank.

Men under overflaten bygger det seg opp flere klassiske senfase-signaler: ekstrem konsentrasjon, rekordstore aksjeinflows, en Bull & Bear-indikator i salgsterritorium, en yield kurve som flater ut, politisk risiko og et marked som i økende grad er avhengig av at AI-temaet fortsetter å dominere.

Hartnetts hovedpoeng er at aksjebobler sjelden sprekker bare fordi verdsettelsen er høy. De sprekker ofte når eksterne krefter tvinger markedet til å endre adferd. Disse kreftene kan komme fra velgere, obligasjonsmarkedet, valuta, volatilitet eller politiske regimeskifter.

Victory: Markedet inn priser seier, boom og AI-kappløp

Den første V-en er Victory. Etter signalene om at Iran-risikoen er redusert, tolker markedet dette som en seier. Oljerisikoen faller, inflasjonsfrykten dempes, og USA kan igjen fokusere på vekst, AI og konkurransen med Kina.

Dette er viktig fordi markedet nå i stor grad priser inn at USA skal vinne AI-kappløpet. Kapitalen strømmer mot selskapene som anses som de viktigste vinnerne i denne utviklingen. AI har blitt selve sentrum i aksjemarkedet.

Hartnett peker på at AI nå utgjør rundt 39 prosent av S&P 500. Det er et ekstremt konsentrasjonsnivå, nær det historiske taket for boblekonsentrasjon hvis man ser bort fra jernbanegalskapen på 1880-tallet.

Det betyr ikke automatisk at markedet må falle. Men det betyr at svært mye av indeksutviklingen nå er knyttet til ett tema. Når én historie blir så dominerende, får markedet mindre sikkerhetsmargin dersom den historien svekkes.

Konsentrasjon er ikke det samme som rotasjon

Et av de viktigste poengene i analysen er at konsentrasjon ikke er rotasjon.

Mange har ventet på at markedet skulle få bredere deltakelse. Lavere oljepris, mindre inflasjonsfrykt og lettere finansielle forhold kunne i teorien løfte sykliske aksjer, small caps, verdiaksjer og flere etternølere.

Men Hartnett peker på at dagens marked fortsatt ligner mer på slutten av dotcom-perioden enn på en klassisk bred rotasjon. Fra oktober 1998 til toppen i mars 2000 var det i praksis teknologi som drev markedet. Resten av markedet deltok langt svakere.

Det er en viktig parallell. Ikke fordi dagens AI-selskaper nødvendigvis er like svake som mange dotcom-selskaper var, men fordi markedspsykologien kan ligne. Når investorene blir overbevist om at ett tema er uunnværlig, fortsetter kapitalen å presses inn i de samme aksjene.

Da kan indeksene stige, selv om bredden under overflaten blir svakere.

Hvorfor er dette viktig for investorer?

Når en indeks stiger på grunn av noen få store aksjer, kan markedet virke sterkere enn det egentlig er. Dette er særlig viktig for S&P 500, hvor de største selskapene har svært høy vekt.

Hvis AI-aksjene stiger, kan indeksen holde seg sterk selv om mange andre aksjer er flate eller faller. Det gir en optisk styrke som kan skjule svakere intern bredde.

For investorer betyr det at man ikke bare kan se på indeksnivået. Man må også se på hvor mange aksjer som deltar, hvilke sektorer som leder, og om kapitalen faktisk flytter seg bredere ut i markedet.

Hartnetts poeng er at markedet foreløpig ikke har fått en ekte breddeutvidelse. Det er fortsatt først og fremst en AI- og teknologidrevet oppgang.

Velgere kan endre markedsbildet

Den andre V-en er Votes. Dette handler om politikk, valg og hvordan politiske endringer kan påvirke markedet.

Når aksjemarkedet stiger kraftig, og husholdningenes aksjeformuer øker, kan Wall Street være svært fornøyd. Hartnett peker på at amerikansk husholdningsformue i aksjer har økt kraftig hittil i år. Det bidrar til høy risikovilje, økt forbruksevne og sterkere markedsoptimisme.

Men politiske realiteter kan endre dette. Dersom økonomisk misnøye, inflasjon, ulikhet eller geopolitisk uro svekker velgernes tillit, kan det få konsekvenser for valg, politikk og markedsforventninger.

Hartnett peker spesielt på risikoen dersom Republikanerne mister Senatet i november. Han beskriver dette som en mulig «dollar ned, renter ned, aksjer ned»-hendelse. Det handler om at markedet kan begynne å prise inn større politisk usikkerhet, endret finanspolitikk, svakere vekst eller mindre støtte til deler av den nåværende markedsfortellingen.

Poenget er ikke hvilken politisk side som er best for markedet. Poenget er at bobler ofte er sårbare for politiske regimeskifter.

Hvorfor velgerne kan stoppe bobler!

Store markedsoppganger skaper ofte vinnere og tapere. De som eier aksjer, blir rikere. De som ikke eier aksjer, merker kanskje mer til høye priser, dyr bolig, høyere renter eller svakere kjøpekraft.

Når forskjellen mellom Wall Street og Main Street blir stor, øker den politiske risikoen. Velgere kan kreve andre prioriteringer: strengere regulering, høyere skatter, mer kontroll med store teknologiselskaper, endret pengepolitikk eller mer fokus på levekostnader.

Dette er grunnen til at Hartnett sier at bobler ofte avsluttes av velgere. Markedet kan prise inn videre vekst og teknologioptimisme, men politikken kan etter hvert svare på andre problemer.

Det er særlig viktig i et marked hvor AI, teknologi og aksjeformue har blitt så dominerende. Hvis den økonomiske gevinsten oppfattes som for smal, kan politisk motreaksjon bli en større faktor.

Når obligasjonsmarkedet sier stopp

Den tredje V-en er Vigilantes. Dette viser til «bond vigilantes», altså obligasjonsinvestorer som straffer myndigheter eller sentralbanker dersom inflasjon, underskudd eller pengepolitikk oppfattes som ute av kontroll.

Dette skjer ved at rentene stiger, finansieringskostnadene øker, og markedet tvinger frem strammere finansielle forhold.

Hartnett peker på at rentekurven har fått en negativ utvikling etter valget av ny Fed-sjef. En bear flattening betyr at rentene stiger, men at de korte rentene stiger mer enn de lange. Det er ofte et signal om at markedet priser inn mer stram sentralbankpolitikk på kort sikt.

I dette tilfellet handler det om frykten for at inflasjon betyr flere rentehevinger. Dersom inflasjonen holder seg høy, kan Fed bli tvunget til å stramme til mer enn aksjemarkedet ønsker.

Hvorfor rentekurven er viktig

Hartnett trekker frem at perioder hvor inflasjonen er høyere enn arbeidsledigheten er sjeldne, men historisk ofte har sammenfalt med invertert rentekurve. En invertert rentekurve er et klassisk resesjonssignal, fordi markedet priser inn stram pengepolitikk på kort sikt og svakere vekst lenger frem.

Dette er viktig fordi dagens aksjemarked priser inn boom, AI-vekst og sterk inntjening. Men rentemarkedet kan begynne å prise inn noe annet: høyere inflasjon, strammere Fed og risiko for svakere økonomi senere.

Når aksjemarkedet og rentemarkedet sender ulike signaler, må man følge nøye med. Aksjemarkedet kan ignorere en stund, særlig hvis AI-inntjeningen er sterk. Men dersom obligasjonsmarkedet presser opp rentene, blir verdsettelsen i vekstaksjer mer sårbar.

Fra inflasjonsboom til stagflasjonsfrykt

Hartnett advarer om at markedet kan gå fra inflasjonsboom til stagflasjonsbust. En inflasjonsboom er en fase hvor nominell vekst, aksjekurser og risikovilje stiger samtidig som prispresset er høyt. Markedet tåler inflasjonen fordi veksten også er sterk.

Problemet oppstår dersom inflasjonen holder seg høy, mens veksten begynner å svekkes. Da får man stagflasjonsfrykt: svakere vekst kombinert med fortsatt prispress.

Dette er et vanskelig miljø for aksjer. Sentralbanken kan ikke nødvendigvis kutte rentene raskt hvis inflasjonen fortsatt er høy, samtidig som svakere vekst presser inntjeningsforventningene.

For et marked med høy AI-konsentrasjon og høy verdsettelse kan dette bli krevende.

Oljeprisen kan bli avgjørende

Hartnett peker på at et stort fall i oljeprisen kan stoppe denne negative utviklingen. Hvis lavere oljepris bidrar til å presse inflasjonen tilbake under 3 prosent, kan Fed få mer handlingsrom, rentefrykten avta, og aksjemarkedet få støtte.

Dette gjør oljeprisen til en svært viktig variabel. Hvis Iran-situasjonen normaliseres og mer olje kommer tilbake i markedet, kan det dempe inflasjonspresset. Da kan aksjemarkedet fortsette å prise inn AI, vekst og lettere finansielle forhold.

Men hvis oljeprisen ikke faller nok, eller hvis geopolitisk risiko kommer tilbake, blir bildet vanskeligere. Da kan inflasjonen holde seg høyere, og Fed kan bli tvunget til å være mer haukete.

Hartnetts formulering om at markedets skjebne i stor grad ligger i Irans hender handler nettopp om dette: Oljeprisen kan avgjøre om inflasjonen faller nok til å forlenge aksjeoppgangen.

Kapitalstrømmene er ekstreme

Flow-dataene fra EPFR viser hvor kraftig kapitalen strømmer inn i aksjer. Det kom 126,4 milliarder dollar inn i aksjer, 25,1 milliarder dollar inn i kontanter og 19,7 milliarder dollar inn i obligasjoner. Amerikanske aksjer hadde rekordinnstrømning på 119,2 milliarder dollar.

Dette er en enorm kapitalflyt. Det forklarer hvorfor markedet kan fortsette å stige selv når makrosignalene er mer blandede. Når så mye penger skal inn i aksjer, skaper det kjøpspress.

Særlig interessant er at amerikanske mid caps hadde rekordinnstrømning, og small caps hadde sin nest største ukentlige innstrømning noensinne. Dette viser at investorene ikke bare kjøper de største teknologiselskapene. Det finnes også tegn til at kapitalen søker bredere ut i markedet.

Men det endrer ikke hovedbildet: teknologi er fortsatt selve kjernen i inflows.

Teknologi-inflows er et klassisk senfase-signal

Teknologiaksjer hadde rekordinnstrømning på 19,2 milliarder dollar, og tech-flows annualiseres nå til rekordnivåer.

Dette kan tolkes positivt på kort sikt. Store inflows gir støtte til kursene og kan forlenge trenden. Men historisk er ekstrem kapitalflyt inn i én sektor også et tegn på at investorene har blitt svært konsentrerte.

Når alle vil eie det samme, blir risikoen mer asymmetrisk. Oppgangen kan fortsette så lenge nye kjøpere kommer inn, men dersom kapitalflyten stopper eller snur, kan det bli få naturlige kjøpere igjen.

Dette er kjernen i markedspsykologien ved bobler: Det som ser tryggest ut fordi det har steget mest, kan etter hvert bli mest risikabelt fordi alle eier det.

Europa og Kina mister kapital

Samtidig som pengene strømmer inn i USA, går kapitalen ut av Europa og Kina. Europa hadde sin tiende uke med outflow, og Kina sin tolvte uke.

Dette viser at global kapital fortsatt foretrekker USA. USA har AI, høyere inntjeningsmomentum, sterkere kapitalmarkeder og tydeligere lederskap. Europa og Kina sliter med svakere tillit, lavere momentum eller strukturelle utfordringer.

Dette er viktig fordi det forsterker amerikansk dominans. Når globale investorer tar penger ut av Europa og Kina og setter dem inn i USA, blir amerikanske aksjer enda mer støttet. Men det øker også konsentrasjonen i globale porteføljer.

Bull & Bear-indikatoren blinker rødt

BofA sin Bull & Bear Indicator har steget til 9,2 fra 8,9 og går dypere inn i salgsterritorium. Dette skyldes blant annet ekstreme aksjeinflows og strammere kredittspreader i risikable obligasjoner.

Når indikatoren går så høyt, tolkes det som ekstrem bull-posisjonering. Historisk har slike salgssignaler siden 2002 gitt et gjennomsnittlig fall i globale aksjer på 2–3 prosent over de neste 2–3 månedene, med en treffrate på rundt 60 prosent. Maksimale fall har i enkelte tilfeller vært 15–20 prosent.

Dette er ikke et presist timingverktøy. Markedet kan fortsette opp lenge etter slike signaler. Men indikatoren sier noe viktig om risiko/reward.

Når alle er positive, kapitalen strømmer inn, kredittmarkedet er rolig, og aksjer handles på nye topper, blir fallhøyden større dersom noe skuffer.

Hvorfor markedet foreløpig ikke bryr seg

Til tross for advarslene er markedet foreløpig lite bekymret. Det skyldes flere forhold.

AI-temaet er fortsatt sterkt. Kapitalflyten inn i USA er ekstrem. Lavere oljepris kan dempe inflasjonsfrykten. Husholdningene har store aksjegevinster. Selskapene kjøper tilbake egne aksjer. Og investorene har lært at fall i markedet raskt blir kjøpt.

Dette skaper en sterk «buy the dip»-psykologi. Så lenge markedet belønner risiko, vil mange investorer fortsette å kjøpe styrke og bruke korreksjoner som inngang.

Det er nettopp derfor bobler kan vare lenge. De sprekker sjelden bare fordi noen sier at de er dyre. De sprekker når en kraft sterk nok endrer kapitalflyten.

Hartnett mener disse kreftene ofte er velgere, vigilantes eller volatilitetsjokk.

Hva betyr dette for markedsforståelsen?

Den viktigste lærdommen fra Hartnett er at man må skille mellom hva som driver markedet nå, og hva som kan stoppe det senere.

Det som driver markedet nå, er AI, kapitalflyt, amerikansk dominans, lavere oljepris, høy aksjeformue og ekstrem risikovilje.

Det som kan stoppe markedet, er politikk, obligasjonsmarkedet, inflasjon, Fed, oljepris, valuta eller et volatilitetsjokk.

Dette gjør bildet todelt. Trenden er sterk, men sårbarheten bygger seg opp. Det er et klassisk senfase-mønster: Markedet ser best ut på overflaten når posisjoneringen ofte er mest ekstrem under overflaten.

Konklusjon

Hartnett beskriver et marked hvor AI har blitt så dominerende at konsentrasjonen nærmer seg historiske boblenivåer. Samtidig strømmer rekordstore beløp inn i amerikanske aksjer og teknologi, mens Europa og Kina opplever vedvarende utstrømninger.

Det kan støtte markedet videre på kort sikt. Sterke inflows, AI-momentum og lavere oljepris kan forlenge oppgangen. Men dette er også grunnen til at risikoen øker. Når alle kjøper det samme, og Bull & Bear-indikatoren går dypere inn i salgsterritorium, blir markedet mer sårbart for endringer i olje, renter, politikk eller volatilitet.

Hartnetts viktigste poeng er at bobler sjelden sprekker bare fordi de er dyre. De sprekker når velgere, obligasjonsmarkedet eller volatilitet tvinger frem strammere finansielle forhold og endret investoradferd.

Derfor er hovedbudskapet dette:
Markedet kan fortsatt stige så lenge AI, kapitalflyt og lavere oljepris støtter risikoviljen. Men konsentrasjonen er ekstrem, posisjoneringen er aggressiv, og boblen trenger ikke en stor fundamental skuffelse for å bli mer ustabil. Det kan holde at velgere, renter eller volatilitet begynner å si stopp.

Kilder: BofA Global Research / Michael Hartnett, EPFR

———

DISCLAIMER

Denne analysen er kun et utdannings- og treningsverktøy i teknisk analyse, og må ikke tolkes som en individuell anbefaling om handel i finansielle instrumenter. Point & Figure-analysen genererer kjøps- og salgssignaler utelukkende basert på en modell, der signalene beregnes fra kolonner og formasjoners bredde. I chartene fremstår disse som kjøp og salg, men dette er ikke anbefalinger fra Inside Oslo Børs – de er kun resultatet av en objektiv, regelbasert metode. Analysen er uavhengig av tid og fullstendig modellbasert. Innholdet i denne rapporten er kun ment som generell informasjon og opplæring innen teknisk analyse. Eventuelle referanser til kjøp, salg, kursmål eller signaler gjenspeiler objektive modeller som Point & Figure, og skal ikke oppfattes som personlig investeringsråd eller en anbefaling om kjøp eller salg. Taktisk Inside driver ikke porteføljeforvaltning, investeringsrådgivning eller ordreformidling, og omfattes derfor ikke av konsesjonspliktig virksomhet etter verdipapirhandelloven. Investeringer i verdipapirer innebærer alltid risiko, og den enkelte investor er selv ansvarlig for sine beslutninger. Historiske signaler eller modellberegninger er ingen garanti for fremtidig utvikling. Inside Børs og INSIDE TV er redaksjonelle medier. Ansvarlig redaktør: Roger Kristiansen. Alt innhold er analyse og kommentarer, ikke personlig investeringsrådgivning.

Ansvarsfraskrivelse:

Denne teksten er utarbeidet som generell markedsinformasjon og er ikke å anse som investeringsråd. Vurderingene er basert på offentlig tilgjengelig informasjon, tekniske og fundamentale betraktninger, og kan endres uten varsel. Historisk utvikling er ingen garanti for fremtidig avkastning.