Markedet har fått en utvaskelse – men er ikke på noen måte friskmeldt

De siste ukene har markedet endret karakter. Det er ikke lenger den samme ukritiske jakten på halvledere, minneaksjer og høy-beta AI-vinnere. Momentum temaet har fått en kraftig korreksjon, flere av de tidligere lederaksjene har brutt ned, og investorene har begynt å skille mer mellom selskapene som faktisk leverer og selskaper som bare har vært en del av AI-narrativet.

Det er positivt at mye av den mest spekulative giringen og posisjoneringen er redusert. Men det betyr ikke at markedet er uten risiko. Grafene viser et marked som på noen områder er mer balansert enn for to uker siden, men samtidig et marked hvor forventningene til inntjening, AI-capex, marginer og kredittmarkedet fortsatt er svært høye.

Det gjør bildet mer interessant. Markedet har ikke brutt sammen. Men det har heller ikke fått en frikjennelse. Det har bare gått fra en momentumdrevet fase til en fase hvor resultatene må bekrefte kursene.

Innside-salget er en varsellampe

Insiderne i selskapene solgte aksjer for 77,6 milliarder dollar i første halvår 2026. Det er 20 prosent høyere enn året før, og den eneste gang salget var mer intenst var i 2021.

Dette er ikke nødvendigvis er ett timing eller salgsignal. Innsidere kan selge av mange grunner. Men historisk er det likevel verdt å merke seg når salget øker kraftig samtidig som markedet handler nær rekordnivåer.

I klartekst betyr det at de som kjenner egne selskaper best, i økende grad bruker kursoppgangen til å redusere sin eksponering. Det trenger ikke bety at de forventer en kraftig nedgang, men det forteller at prisingen har blitt høy nok til at mange velger å ta penger av bordet.

Det er markedsmessig viktig fordi dette skjer samtidig som private investorer, utenlandske investorer og mange fond fortsatt har vært sterke kjøpere. Det gir en tydelig kontrast: De langsiktige eierne selger mer, mens de kortsiktige kjøperne fortsatt er aggressive.

Sentimentet er mindre strukket enn før

Samtidig viser Goldman-indikatoren for sentimentet på Wall Street at markedet ikke lenger er like strukket. Indikatoren ligger rundt 0,9, altså under nivået som defineres som strukket posisjonering. For få uker siden var bildet langt mer anstrengt.

Dette er et viktig skifte. Når posisjonering går fra ekstrem til mer nøytralt, får markedet en bedre balanse. Det blir mindre risiko for at alle må selge samtidig og det gir også mer rom for at gode resultater kan bli positivt mottatt.

Men dette er ikke det samme som at markedet er billig eller lavt posisjonert. Det betyr bare at den mest ekstreme delen av posisjoneringen er vasket ut. Markedet er mer nøytralt, ikke nødvendigvis attraktivt for alle sektorer.

S&P 500-RSI og sentiment grafene peker på omtrent det samme: momentum er ikke lenger like overopphetet, men markedet har fortsatt rom til å bygge ny styrke dersom resultatene holder.

Halvlederne har korrigert, men det er ikke sikkert at de er ferdig korrigert

Grafene for MSCI Semiconductors, KOSPI og Taiwan viser at AI-supply-chain-temaet har mistet momentum. KOSPI og Taiwan har vært blant de mest direkte investeringene for global AI- og halvlederoptimisme. Når disse indeksene begynner å rulle over og bryte trenden, er det et signal om at kapitalen ikke lenger kjøper hele verdikjeden ukritisk.

Det betyr ikke at den fundamentale AI-etterspørselen er borte. Men det betyr at markedet har begynt å prise inn mer risiko i aksjene som har gått mest.

Avstanden mellom SOX-indeksen og inntjeningsforventningene viser at estimatene fortsatt holder seg godt, mens aksjekursene har falt tilbake. På overflaten kan det tolkes positivt. Hvis inntjeningen fortsatt løftes og aksjene korrigerer, blir verdsettelsen mindre krevende.

Men det er en viktig hake her. Halvledere er fortsatt en syklisk sektor. Hvis markedet etter hvert begynner å tvile på hvor varig denne inntjeningsveksten er, kan estimatene komme ned. Da er ikke aksjene nødvendigvis blitt billige. Da har bare prisen falt før estimatene.

Dette er forskjellen mellom en sunn korreksjon og starten på en mer klassisk halvledersyklus.

Semis er tilbake i et mer normalt teknisk område

En av grafene til Goldman som målte hvor langt SOX handles over 200-dagers glidende snitt, er viktig, og den viser at halvlederne i april og mai hadde en historisk ekstrem bevegelse. Det eneste som lignet mer ekstremt for sektoren i 1999/2000-perioden.

Nå har sektoren falt tilbake mot et mer normalt område relativt til den langsiktige trenden. Det er ikke negativt i seg selv, men tvert imot kan det være sunt. Når en sektor blir altfor langt strukket over 200-dager snittet, blir den sårbar for gevinstsikring, rebalansering og tvungent salg fra girede produkter. Det positive er at mye av den tekniske overdrivelsen kan allerede blitt tatt ned.

Det negative er at slike historiske utslag sjelden er helt uten ettervirkninger. Etter en så kraftig fase må markedet ofte bruke lengre tid på å bygge en ny base. Det kan skje gjennom sidelengs utvikling, sektorrotasjon eller flere forsøk på å teste støtte- og motstandsområder.

Verdsettelsen i halvledere er mindre ekstrem

Grafen til Peter Callahan viser at forskjellen mellom forward P/E i SOX og S&P 500 er på det laveste nivået i AI-perioden siden januar 2023, med unntak av noen eksterne sjokkperioder.

Dette er en interessant observasjon siden halvledere har falt så mye relativt til inntjeningsforventningene at multippelekspansjonen er blitt reversert. Det kan gi støtte dersom selskapene leverer i denne resultatperioden.

Men også her ligger testen i de kommende resultatene, dette fordi hvis TSMC, Nvidia, Broadcom, Micron og resten av verdikjeden bekrefter etterspørselen, kan markedet konkludere med at korreksjonen var en nødvendig utvaskelse. Hvis guiding skuffer, eller capex-forventningene hos hyperscalerne ikke løftes videre, kan markedet begynne å prise dette mer som en klassisk syklisk topp.

Det er derfor resultatsesongen for dette kvartalet blir så viktig. Den skal avgjøre om korreksjonen i halvlederne var en nødvendig reset eller starten på en større teknisk korreksjonsfase.

TSMC viser at AI-temaet har et fundamentalt momentum

Goldman peker på at TSMC guidet med inntektsvekst på over 40 prosent, med sterke signaler for etterspørselen helt ut mot 2029–2030 og ytterligere investeringer i Arizona. Det er ikke et svakt signal.

Dette forteller at AI-capex-syklusen fortsatt har reell støtte i ordrebøker og produksjonsplaner. De største kundene sender fortsatt sterke signaler. Det gjør det vanskelig å si at AI-temaet er over.

Men markedet reagerer ikke lenger bare på om etterspørselen er sterk. Nå spør investorene også hva det koster å møte denne etterspørselen. Når TSMC leverer gode tall, men aksjen likevel møter motstand fordi capex stiger, viser det at markedet har blitt mer opptatt av fri kontantstrøm og bruk av kapital. AI-historien lever, men den er blitt dyrere å finansiere.

Kredittmarkedet kan være den nye nøkkelen

AI-utbyggingen flytter seg fra aksjemarkedet til obligasjonsmarkedet. AI-relatert investment grade-utstedelse har økt kraftig, og grafene viser at hyperscaler- og AI-relatert gjeld nå begynner å bli store nok til å påvirke forholdet mellom selskapsbonds og amerikanske statsobligasjoner.

Grafen som viser løpetiden på AI-relatert gjeld er spesielt viktig. AI-relatert utstedelse har mye lengre løpetid enn både vanlig investment grade og amerikanske statsobligasjoner. Det betyr at investorene ikke bare tar kredittrisiko. De tar også mye tidsrisiko. Dette er i klartekst en lang renteposisjon pakket inn som teknologikreditt.

Når Goldman sier at IG-markedet i dag i større grad betaler for renter enn kreditt, er det et viktig poeng. USD IG-spreader utgjør bare rundt 15 prosent av total yield, mot 43 prosent i perioden 2010–2021. Det betyr at investorene i stor grad får avkastning fra rentenivået, ikke fra kredittpremien.

Dersom rentevolatiliteten stiger, kan disse obligasjonene få problemer selv om selskapene fortsatt er solide.

AI kan trenge mer kapital enn markedet tror

AI-relatert obligasjonsutstedelse handler ikke bare om finansiering. Det handler om hvor lenge markedet er villig til å finansiere en enorm capex-syklus.

Grafene viser at AI-supply i IG-markedet (selskapsobligasjoner) har økt kraftig gjennom 2025 og 2026. Dette er den finansielle baksiden av AI-boomen. Datasentre, chips, strøm, nettverk og infrastruktur krever kontanter før inntjeningen kommer.

Så lenge obligasjonsmarkedet absorberer tilbudet, fungerer markedet. Hvis investorene begynner å kreve bedre betalt, blir AI-regnestykket mindre attraktivt.

Dette er et av de viktigste punktene i dagens marked. AI-aksjer kan løftes av store visjoner, men AI-utbyggingen må finansieres med ekte penger. Hvis kredittmarkedet blir mettet, må selskapene enten betale mer, bruke mer egenkapital, kutte annen kapitalbruk eller redusere tempoet i investeringene. Da vil obligasjonsmarkedet bli en kursdriver  eller kall det en brems for aksjene.

Makrobildet er bedre enn fryktet

Grafene jeg har gått gjennom for makrodata viser at økonomien ikke ruller over. Aktiviteten har vært litt bedre enn ventet. PMI er tilbake rundt 50, forbrukertilliten har bedret seg, og Q2-dataene ser mer robuste ut enn hva markedet fryktet.

Europa viser også tegn til bedring i økonomiske overraskelser, Citi Economic Surprise Index for Europa har sluttet å overraske negativt og beveget seg tilbake i positivt terreng.

Dette er viktig fordi markedet trenger en base for vekst. Dersom AI-momentum svekkes, må andre deler av økonomien bidra. Bedre makrodata gjør det lettere for markedet å rotere fra smal AI-ledelse til bredere aksjedeltakelse.

Men det har en bakside. Sterkere makro kan også gjøre sentralbankene mindre villige til å kutte rentene. Dermed blir bildet todelt: bedre vekst støtter inntjening, men kan samtidig holde rentene høyere.

Hedgefondene har hatt et svært godt år

Grafene viser et marked som har vært svært gunstig for aktive forvaltere. 69 prosent av hedgefondene hadde positiv avkastning i juni, og 2026 har gitt den nest beste 6 måneders perioden for hedgefond siden 2010. Equity long/short og event drevet fond har hatt særlig sterke tall.

Morgan Stanley-grafen viser også rekordsterk alpha capture i første halvår. Det betyr at forvaltere har fått svært godt betalt for ha de riktige long og short posisjonene.

Det er et tegn på høy spredning i markedet. Når korrelasjonene faller og enkeltaksjene går mer hver sin vei, får aktive forvaltere bedre forhold. Det forklarer også hvorfor hovedindeksen ikke alltid viser hvor mye som faktisk skjer under overflaten.

Men høy hedgefond-avkastning og økt giring har også en annen side. BofA viser at amerikanske equity long/short-fond økte både brutto- og nettoeksponering i juni. Gross leverage var 294 prosent, og net leverage 76 prosent.

Det betyr at mange fortsatt har høy markedsaktivitet og tar høy riskiko. Når momentum snur kraftig, hjelper det ikke alltid å være lavt nettoeksponert. Som Nomura/McElligott peker på: I en voldsom momentum unwind kan «gross være net». Det betyr at både lange og short porteføljer kan tape samtidig dersom korrelasjoner og faktorer beveger seg feil.

Lav korrelasjon er både mulighet og risiko

Korrelasjonen mellom gjennomsnittsaksjen og S&P 500 er nå nede på historisk lave 0,11, hvilket er en ekstremt viktig observasjon.

Lav korrelasjon betyr at aksjer beveger seg mer uavhengig av hverandre. For aktive investorer er dette et godt miljø. Riktig aksjevalg betyr mer. Man kan sitte med vinnere selv om indeksen er flat.

Men det betyr også at indeksen kan skjule mye uro. S&P 500 kan se rolig ut samtidig som enkelte sektorer er i kraftig korreksjon og andre setter nye topper.

Dette er akkurat det vi ser nå. Halvledere har hatt et dramatisk fall, mens andre deler av markedet har holdt indeksene oppe. Det gjør markedet mer krevende å lese, men også mer interessant.

Utenlandske kjøp kan være sent i syklusen

Yardeni viser til at rekordhøye utenlandske kjøp av amerikanske aksjer. Utenlandske investorer har kjøpt amerikanske aksjer for 903,8 milliarder dollar de siste tolv månedene.

På overflaten er dette bullish. Det viser sterk global etterspørsel etter amerikanske aksjer. Men historisk har slike topper ofte kommet på feil tidspunkt. Utenlandske investorer har en tendens til å kjøpe mest etter at USA allerede har gjort det svært sterkt.

Dette er ikke et salgsignal alene. Men det passer inn i et større bilde hvor mange kjøpsgrupper allerede er godt inne i markedet: retail, hedgefond, utenlandske investorer og institusjoner.

Da blir spørsmålet hvem som vil være neste store kjøper hvis resultatsesongen skuffer.

Buyback-æraen kan være i endring

Fidelity-grafen om buybacks er en av de mer langsiktige og viktige grafene. Tilbakekjøp har vært en sentral del av det amerikanske bullmarkedet siden 2009. Selskapene har brukt store deler av kontantstrømmen på å kjøpe egne aksjer, redusere antall aksjer og løfte EPS.

Nå viser grafen at antall aksjer i S&P 500 har begynt å stige igjen siden 2023, samtidig som tilbakekjøpene faller.

Hvis dette fortsetter, er det et strukturelt skifte. Det betyr at en av de viktigste støttene for EPS-vekst og aksjemarkedet blir svakere. Samtidig går kapitalen i større grad mot capex, spesielt AI-capex.

Dette er i klartekst overgangen fra buybacks til capex og mindre støtte til aksjene.

For økonomien kan det være positivt. For aksjemarkedet er det mer krevende. Capex kan gi fremtidig vekst, men tilbakekjøp gir umiddelbar støtte til aksjekursen og EPS. Når kontantene flyttes fra tilbakekjøp til investeringer, må markedet vente lenger på belønningen.

Gull har fått en mer komplisert rolle

Gull viser et marked hvor det både finnes langsiktig støtte og kortsiktig motvind. På den positive siden har sentralbankene gjenopptatt kjøpene. Goldman anslår sentralbankkjøp på 81 tonn i mai, og rundt 67 tonn per måned på tremånedersbasis. Det er langt over nivået før 2022. Kina bidrar igjen tungt. Dette kan gi et gulv under gullprisen.

På den negative siden er gull fortsatt i en teknisk svakere fase. BofA peker på at korreksjonen bare har vart i 24 uker etter en opptrend på 121 uker, og antyder at korrigeringen kan ta mer tid. Grafene viser også en fallende trendkanal og et death cross (50 dager har falt under 200 dager), selv om enkelte kortsiktige signaler antyder at prisen kan forsøke å vende opp.

Det teknisk interessante er støtten rundt 3.500-området. Sentralbankkjøp og amerikansk gjeldsvekst støtter det langsiktige bildet. Samtidig gir en mer aggressiv Fed, høyere realrenter og kjøp av salgsopsjoner en kortsiktig motvind.

Inflasjon hjelper ikke gull hvis markedet tenker renter

En av de viktigste endringene i gullmarkedet er hvordan investorene tolker inflasjon. Tidligere ble inflasjonsfrykt ofte sett som direkte positivt for gull. Nå reagerer markedet mer på hva inflasjon betyr for rentene.

Hvis høyere olje eller kostnadspress fører til at Fed må holde rentene høyere, kan det være negativt for gull, selv om inflasjon isolert sett burde være positivt. Gull betaler ingen rente, og blir mer sårbart når realrenter og pengepolitikk innstramming dominerer.

Dette forklarer hvorfor gull har slitt selv i perioder med geopolitisk og inflasjonsrelatert uro.

Momentumfallet kan nærme seg en stabiliseringsfase

Grafene for high beta momentum viser en kraftig utvaskelse. GSPRHIMO er nå opp bare 16 prosent etter å ha vært opp rundt 60 prosent. Realisert volatilitet i high beta momentum er på fem års topp, mens S&P 500-volatiliteten har vært langt mer dempet.

Dette er et klassisk bilde av en faktor som korrigerer kraftig uten at hele markedet bryter ned.

Goldman peker på at historisk har én-måneds drawdowns i high beta momentum på over 20 prosent ofte gitt positive forward returns den neste uken og måneden. Medianen har vært rundt 3,7 prosent etter én uke og 5,8 prosent etter én måned. Femdagersfall på over 10 prosent har også ofte stabilisert seg raskt, men utfallet er avhengig av hvor i syklusen man er.

Dette er et viktig poeng. Momentumfallet har vært dramatisk, men det kan nærme seg en fase hvor tvangssalget avtar. Mye netto faktoreksponering er allerede redusert. Det gjør markedet mindre sårbart for samme type umiddelbare nedsidespiral.

Men det krever at det ikke kommer en ny fundamental negativ nyhet.

AI-capex er den store testen

Den største risikoen i analysen at AI-capex kan skuffe.

JPM peker på at buyside-forventningene for 2027 ligger langt over konsensus for flere av de store hyperscalerne. For Google ligger buyside på 325–350 milliarder dollar mot street på 250 milliarder. For Amazon 300 milliarder mot 230 milliarder. For Meta 200–225 milliarder mot 170 milliarder.

Det betyr at markedet ikke bare trenger høy capex. Det trenger høyere capex enn hva analytikerne allerede venter.

Dette er problematisk hvis selskapene guider forsiktig, kan markedet tolke det som svakere etterspørsel i AI-verdikjeden. Hvis de guider ekstremt høy capex, kan markedet bekymre seg for fri kontantstrøm og finansiering. Det er derfor dette er blitt et smalt nåløye. AI-selskapene må vise både vekst og disiplin.

Kina utfordrer AI-narrativet

Rapporten trekker også frem kinesiske AI-modeller, blant annet Moonshot og Kimi K3. Poenget er at kinesiske aktører ser ut til å nærme seg de beste amerikanske modellene til langt lavere kostnad.

Markedsmessig kan dette være viktig hvis AI-modeller blir billigere og mer tilgjengelige, er det positivt for adopsjon. Men det kan være negativt for marginforventningene i deler av AI-verdikjeden.

Dyr AI-infrastruktur prises i dag på at etterspørselen etter compute skal være svært høy og lønnsom i mange år. Hvis open-source og lavkostmodeller reduserer behovet for de dyreste løsningene, eller presser prisene ned, kan marginbildet bli mer krevende.

Det betyr ikke at AI taper, men det betyr at konkurransen kan bli hardere og mer deflatorisk enn markedet tidligere har priset inn.

Resultatene ser sterke ut – men listen er hevet

BofA-grafene viser at resultatbildet fortsatt er solid. 2026- og 2027-estimatene er revidert opp over historisk snitt. Guidance-ratioen var 1,4x i juni, godt over langsiktig gjennomsnitt. S&P 500 EPS for andre kvartal ble revidert opp 3 prosent fra 31. mars til 30. juni, mot en historisk median på minus 3 prosent. Dette er klart positivt.

Men samtidig er listen hevet. Når estimatene løftes inn i resultatsesongen, blir det mindre rom for skuffelser og bare greie tall. Selskapene må slå forventningene og sannsynligvis guide videre opp.

Marginbildet viser også hvor avhengig markedet er av teknologi. Konsensus venter 1,6 prosentpoeng marginekspansjon år over år, men bare 40 basispunkter dersom teknologi tas ut. Det betyr at tech fortsatt må gjøre mye av jobben for hele markedet.

Dette er ikke nødvendigvis negativt, men det gjør markedet sårbart dersom tech-marginene ikke leverer.

Fri kontantstrøm blir viktigere enn EPS

Fri kontantstrøm, som andel av nettoresultat, peker på et viktigere problem. Inntjening kan være sterk, men dersom capex øker kraftig, kan fri kontantstrøm utvikle seg svakere.

Dette er spesielt relevant for AI. Markedet har vært villig til å betale høye multipler fordi det forventer fremtidige marginløft og kontantstrøm. Men hvis capex spiser opp kontantstrømmen i flere år, blir verdsettelsen mer krevende.

Det er derfor resultatsesongen ikke bare handler om EPS. Den handler om cash conversion, capex, avskrivninger, finansiering og guiding.

Dette blir kanskje den viktigste forskjellen fra tidligere AI-kvartaler. Markedet vil ikke bare høre at etterspørselen er sterk. Det vil se at regnestykket henger sammen.

Konklusjon

Chartene viser et marked som har fått en nødvendig utvaskelse, men hvor de store spørsmålene fortsatt ligger foran oss.

Posisjoneringen er mindre strukket enn for noen uker siden. Momentumtemaet er kraftig redusert. Halvlederne er tilbake i et mer normalt område relativt til 200-dagers trend. Girede og overfylte AI-posisjoner har mistet mye av den ekstreme kraften. Det er positivt.

Samtidig er det ikke et marked uten risiko. Innside-salget er høyt, utenlandske investorer har kjøpt rekord mye amerikanske aksjer, hedgefond har hatt et svært godt år, og flere grupper er fortsatt tungt eksponert. Korrelasjonene er historisk lave, hvilket betyr at indeksene kan skjule store bevegelser under overflaten. Samtidig som det ikke har kommet noen form for kapitulering i markedet.

Den største testen blir resultatene. Estimatene er løftet, guidance har vært sterk, og teknologisektoren forventes å levere mesteparten av marginekspansjonen. Samtidig har AI-capex blitt et tveegget sverd. For lav capex kan tolkes som svakere AI-etterspørsel. For høy capex kan skape bekymring for fri kontantstrøm og kredittmarkedet.

Dette er derfor ikke lenger et enkelt momentum tema, som tidligere, men det er blitt en mer vanskelig fundamental fase.

Markedet kan stabilisere seg videre dersom halvlederne holder, hyperscalerne leverer, og kredittmarkedet fortsetter å finansiere AI-utbyggingen uten større friksjon. Men dersom resultatsesongen viser svakere capex, svakere fri kontantstrøm eller tegn til at AI-marginene kommer senere enn ventet, kan den siste tekniske utvaskelsen vise seg å ikke være nok.

Hovedpoenget er at markedet nå trenger bevis. Ikke bare gode historier, ikke bare høyere kurser og ikke bare sterke flows. Det trenger resultater, kontantstrøm og guiding som forsvarer det investorene allerede har priset inn.

Kilde: Bloomberg, Goldman Sachs, BofA, BNP Paribas, Fidelity, Yardeni, UBS, Macrobond, Dealogic, iBoxx, Nomura og Morgan Stanley.

DISCLAIMER

Denne analysen er kun et utdannings- og treningsverktøy i teknisk analyse, og må ikke tolkes som en individuell anbefaling om handel i finansielle instrumenter. Point & Figure-analysen genererer kjøps- og salgssignaler utelukkende basert på en modell, der signalene beregnes fra kolonner og formasjoners bredde. I chartene fremstår disse som kjøp og salg, men dette er ikke anbefalinger fra Inside Oslo Børs – de er kun resultatet av en objektiv, regelbasert metode. Analysen er uavhengig av tid og fullstendig modellbasert. Innholdet i denne rapporten er kun ment som generell informasjon og opplæring innen teknisk analyse. Eventuelle referanser til kjøp, salg, kursmål eller signaler gjenspeiler objektive modeller som Point & Figure, og skal ikke oppfattes som personlig investeringsråd eller en anbefaling om kjøp eller salg. Taktisk Inside driver ikke porteføljeforvaltning, investeringsrådgivning eller ordreformidling, og omfattes derfor ikke av konsesjonspliktig virksomhet etter verdipapirhandelloven. Investeringer i verdipapirer innebærer alltid risiko, og den enkelte investor er selv ansvarlig for sine beslutninger. Historiske signaler eller modellberegninger er ingen garanti for fremtidig utvikling. Inside Børs og INSIDE TV er redaksjonelle medier. Ansvarlig redaktør: Roger Kristiansen. Alt innhold er analyse og kommentarer, ikke personlig investeringsrådgivning.

Ansvarsfraskrivelse:

Denne teksten er utarbeidet som generell markedsinformasjon og er ikke å anse som investeringsråd. Vurderingene er basert på offentlig tilgjengelig informasjon, tekniske og fundamentale betraktninger, og kan endres uten varsel. Historisk utvikling er ingen garanti for fremtidig avkastning.