Markedet ser rolig ut på overflaten – men underliggende risiko bygger seg opp

Analysen fra Goldman beskriver et aksjemarked som på indeksnivå ser sterkt og kontrollert ut, men hvor utviklingen under overflaten er langt mer urolig. S&P 500 har steget syv dager på rad og ni uker på rad, og markedet er igjen tilbake på nye topper. Siden ChatGPT ble lansert i november 2022, er markedet opp rundt 85 prosent. Det er et kraftig uttrykk for hvor dominerende AI-temaet har blitt i den globale kapitalflyten.

Det viktigste poenget i analysen er likevel ikke bare at markedet har steget mye. Det mest interessante er forskjellen mellom det rolige indeksbildet og den mer voldsomme utviklingen i enkeltaksjer, faktorer og posisjonering. Indeksen gir inntrykk av kontroll, men under overflaten er det store rotasjoner, høy faktorvolatilitet og økende konsentrasjon rundt AI.

Frykten er lav – men risikoen er ikke borte

Et av de tydeligste signalene er at opsjonsmarkedet priser svært lite frykt. Goldman sin amerikanske «Vol Panic Index» er tilbake nær det laveste nivået på to år. Samtidig har single-stock skew falt til det laveste nivået i datasettet.

Dette betyr at investorene i økende grad betaler for oppside i enkeltaksjer, heller enn å betale for beskyttelse mot nedside. Det er et typisk trekk i et marked der investorer ikke først og fremst frykter fall, men heller frykter å gå glipp av videre oppgang.

Det gjør markedet mer sårbart. Når stadig flere posisjonerer seg for at vinnerne skal fortsette å vinne, blir det mindre beskyttelse i systemet dersom trenden snur.

Nasdaq og teknologi har ekstremt momentum

Nasdaq steg rundt 10 prosent i mai og har levert to måneder på rad med tosifret oppgang. Det har ikke skjedd siden 2009. Fra bunnen i mars er Nasdaq opp rundt 32 prosent.

Dette viser hvor kraftig teknologimomentumet har vært. Men Goldman peker samtidig på at faktorvolatiliteten fortsatt er svært høy. Innen teknologi, media og telekom har momentumstrategiene hatt langt flere kraftige daglige utslag enn normalt. Det forteller at det ikke er et bredt og rolig teknologiløft, men et marked med store bevegelser mellom vinnere og tapere.

Software har også hatt en kraftig rekyl, støttet av bedre resultater enn fryktet og ny optimisme rundt AI-monetisering. Men også her er bildet mer nyansert. Goldman ser et tydelig skille mellom selskaper som oppfattes som AI-infrastrukturvinnere, særlig innen data, sikkerhet og observability, og mer pressede SaaS-modeller der investorene fortsatt er mer skeptiske.

Markedet er mer konsentrert enn normalt

Analysen peker på at markedet blir stadig mer konsentrert rundt AI. Det er ikke bare et tema som påvirker noen få aksjer. AI har blitt en dominerende forklaring på mye av markedsoppgangen, og kapitalen søker mot selskaper som enten direkte eller indirekte kan knyttes til AI-infrastruktur, datakraft, datasentre, energi, kjøling, nettverk og automatisering.

Historisk har store teknologiske skift ofte økt konsentrasjonen i markedet. De selskapene som har data, distribusjon, kapital, programvareøkosystemer og nettverkseffekter, har ofte mulighet til å ta en større del av verdiskapingen.

Det er derfor ikke tilfeldig at store teknologiselskaper og AI-relaterte vinnere fortsetter å trekke mye av markedet. Men økt konsentrasjon betyr også at indeksen blir mer avhengig av at de samme vinnerne fortsetter å levere.

Dette er ikke bare spekulasjon

En viktig nyanse i analysen er at oppgangen ikke bare skyldes høyere multipler eller blind AI-eufori. Goldman peker på at inntjeningsforventningene faktisk har løftet seg kraftig.

Før ChatGPT ble lansert, ventet Goldman en S&P 500-inntjening på rundt 224 dollar for 2023. Nå ventes S&P 500-inntjeningen for 2026 å ligge rundt 340 dollar. Det er omtrent 52 prosent høyere enn de tidligere forventningene. Ifølge analysen kan rundt to tredeler av oppgangen siden november 2022 forklares av inntjeningsvekst.

Dette er viktig. Det betyr at markedet ikke nødvendigvis er drevet av ren bobleprising alene. AI har faktisk endret forventningene til fremtidig inntjening. Samtidig er risikoen at investorene etter hvert priser inn for mye, for raskt, og at marginen for skuffelser blir lavere.

Neste AI-fase handler ikke bare om GPU-er

Et av de mest interessante poengene er at AI-temaet begynner å bevege seg videre fra det å bare handle om GPU-er. Goldman peker på at neste fase i AI-utbyggingen i økende grad kan bli begrenset av strøm, datakraft, arkitektur, kjøling og infrastruktur.

Agentic AI kan ifølge Goldman Technology Research føre til en kraftig økning i token-forbruket. Det vil kunne skape enorm etterspørsel ikke bare etter GPU-er, men også CPU-er, kraftsystemer, kjøleløsninger, nettverksarkitektur og redesign av datasentre.

Dette er viktig for investorer fordi det kan flytte oppmerksomheten fra de mest åpenbare AI-vinnerne til selskaper som leverer infrastrukturen rundt AI. Det kan inkludere kraft, strømnett, datasenterarkitektur, væskekjøling, automasjon, helse-/datainfrastruktur og forsvarsteknologi.

Hedgefondene er høyt giret

Goldman viser også at hedgefondenes bruttoeksponering har steget til rundt 323 prosent, det høyeste nivået på fem år. Det betyr at hedgefondene samlet sett har økt både long- og short-eksponeringen betydelig.

Høy bruttoeksponering trenger ikke være negativt i seg selv, men det øker risikoen for kraftige bevegelser dersom posisjoner må reduseres. Når mange aktører er høyt giret samtidig, kan små markedsbevegelser skape større tvungne justeringer.

Det er nettopp dette som gjør dagens marked mer følsomt. På overflaten ser indeksene sterke ut, men under overflaten er posisjoneringen mer aggressiv.

Single-stock ETF-er kan forsterke bevegelsene

Analysen peker også på en stadig viktigere markedsstruktur: veksten i girende og inverse single-stock ETF-er. Global forvaltningskapital i slike produkter har passert 60 milliarder dollar og er doblet siden begynnelsen av april.

Dette er viktig fordi slike produkter kan forsterke bevegelsene i enkeltaksjer. De må rebalansere mekanisk, og kan dermed bidra til å forsterke både oppgang og nedgang. Når kapitalen strømmer inn i produkter knyttet til AI, halvledere, minnebrikker og store teknologinavn, kan markedsstrukturen i seg selv bidra til å presse vinneraksjene enda høyere.

Men den samme mekanikken kan virke motsatt vei dersom momentum snur. Da kan rebalansering og tvungen risikoreduksjon gjøre nedgangen mer brutal.

Den største sårbarheten ligger i korrelasjonen

Et sentralt poeng er at markedet fortsatt priser inn et svært rolig korrelasjonsregime. Det betyr at markedet antar at enkeltaksjer og faktorer kan bevege seg mye, uten at hele indeksen nødvendigvis får et stort utslag.

Dette har vært riktig i en lang periode. Markedet har hatt smal ledelse, lav indeksvolatilitet og store bevegelser i enkeltaksjer. Men i større makrosjokk skjer ofte det motsatte: korrelasjonen stiger kraftig, og plutselig begynner alt å falle samtidig.

Goldman peker derfor på at reverse-dispersion-hedger igjen blir mer interessante. Dette er strategier som i praksis forsøker å tjene på at indeksvolatiliteten stiger mer enn enkeltaksjevolatiliteten når markedet går fra idiosynkratisk uro til bred makrofrykt.

Samlet vurdering

Analysen beskriver et marked som har blitt mer overbevist om AI, mer konsentrert rundt AI og mer giret mot AI. Investorene betaler i økende grad for oppside, mens interessen for nedsikring er lav. Samtidig er hedgefond eksponeringen høy, faktorrotasjonene kraftige og girende produkter på enkeltaksjer større enn noen gang.

Det betyr ikke at markedet må falle umiddelbart. Inntjeningsveksten har vært reell, og AI-temaet kan fortsatt ha betydelig strukturell kraft. Men analysen viser at sikkerhetsmarginen er blitt lavere.

Hovedpoenget er at indeksene kan se rolige og sterke ut, samtidig som markedet under overflaten blir mer skjørt. Så lenge momentum holder, kan denne strukturen fortsette å presse markedet høyere. Men dersom AI-ledelsen svekkes, rentene stiger, likviditeten strammes inn eller en makrohendelse løfter korrelasjonen, kan den høye konsentrasjonen og giringen gjøre markedsreaksjonen langt raskere enn indeksbildet i dag gir inntrykk av.

DISCLAIMER

Denne analysen er kun et utdannings- og treningsverktøy i teknisk analyse, og må ikke tolkes som en individuell anbefaling om handel i finansielle instrumenter.Point & Figure-analysen genererer kjøps- og salgssignaler utelukkende basert på en modell, der signalene beregnes fra kolonner og formasjoners bredde. I chartene fremstår disse som kjøp og salg, men dette er ikke anbefalinger fra Inside Oslo Børs – de er kun resultatet av en objektiv, regelbasert metode. Analysen er uavhengig av tid og fullstendig modellbasert. Innholdet i denne rapporten er kun ment som generell informasjon og opplæring innen teknisk analyse. Eventuelle referanser til kjøp, salg, kursmål eller signaler gjenspeiler objektive modeller som Point & Figure, og skal ikke oppfattes som personlig investeringsråd eller en anbefaling om kjøp eller salg. Taktisk Inside driver ikke porteføljeforvaltning, investeringsrådgivning eller ordreformidling, og omfattes derfor ikke av konsesjonspliktig virksomhet etter verdipapirhandelloven. Investeringer i verdipapirer innebærer alltid risiko, og den enkelte investor er selv ansvarlig for sine beslutninger. Historiske signaler eller modellberegninger er ingen garanti for fremtidig utvikling. Inside Børs og INSIDE TV er redaksjonelle medier. Ansvarlig redaktør: Roger Kristiansen. Alt innhold er analyse og kommentarer, ikke personlig investeringsrådgivning.

Ansvarsfraskrivelse:
Denne teksten er utarbeidet som generell markedsinformasjon og er ikke å anse som investeringsråd. Vurderingene er basert på offentlig tilgjengelig informasjon og kan endres uten varsel. Historisk utvikling er ingen garanti for fremtidig avkastning.