Oljemarkedet har brukt opp sikkerhetsmarginene

Oljeprisen har igjen blitt en av de viktigste markedsdriverne. Brent steg over 4 prosent til nær 88 dollar fatet etter nye signaler om at USA kan øke den militære tilstedeværelsen i Midtøsten og utvide angrepene mot Iran. Normalt ville en slik bevegelse vært betydelig nok i seg selv. Denne gangen er det mer alvorlig fordi markedet allerede har brukt opp mye av bufferen som dempet den første fasen av US-Iran-konflikten.

Det er dette som gjør denne analysen. Poenget er nå ikke bare at oljeprisen stiger. Poenget er at oljemarkedet nå møter en ny runde geopolitisk stress med langt mindre å gå på.

En trader sier det ganske presist: Markedet har brukt opp alle buffere. Det betyr i klartekst at kommersielle lagre, strategiske reserver og den midlertidige normaliseringen i tanktrafikken ikke lenger gir samme beskyttelse som tidligere i år.

Hormuz-risikoen er tilbake, men med mindre støtdempere

Den første runden med uro rundt Hormuz ble delvis absorbert fordi verden hadde relativt store lagre og strategiske reserver å bruke. Ifølge kommentaren hadde markedet rundt 400 millioner fat i overskuddslagre før krigen, utenom statlige strategiske reserver. Nå er det tallet langt lavere.

I tillegg har IEA-landene allerede frigitt tre fjerdedeler av den planlagte nødreserven på 400 millioner fat som ble annonsert i mars. Det betyr at myndighetene har mindre ammunisjon dersom situasjonen forverres ytterligere.

Dette er den store forskjellen fra tidligere i år. Da kunne markedet lene seg på lagre, alternative ruter og en forventning om gradvis normalisering. Nå blir den samme Hormuz-risikoen mer kursdrivende fordi bufferen er mindre.

Når lagrene er lave, skal det mindre til før prisen reagerer kraftig.

Tanktrafikken gjennom Hormuz er kraftig svekket

UBS’ Hormuz-tracker viser at trafikken gjennom stredet fortsatt er langt under normalen. Olje- og gasstankere som krysset Hormuz falt til bare ett fartøy i den siste målingen, mens snittet hittil i juli ligger rundt 10. Det er langt lavere enn nivåene på rundt 50 i februar.

Dette er markedsmessig viktig. Det betyr at stredet ikke nødvendigvis er fysisk stengt, men at rederier, forsikringsselskaper og kjøpere opptrer som om risikoen har økt betydelig. I energimarkedet trenger man ikke full blokade for å skape et prissjokk. Det holder at trafikken blir ujevn, dyrere og mindre forutsigbar.

Det er også verdt å merke seg at olje på vannet i Gulfen igjen øker. Det betyr at fatene ikke flyter like effektivt ut til markedet. Når olje blir liggende på skip eller i regionen, hjelper det lite at den teoretisk finnes. Markedet priser tilgjengelighet, ikke bare produksjon.

Lastingen fra Gulfen faller brått

Tallene for lasting er kanskje enda viktigere enn selve prisen på Brent. Gulf crude loadings utenom Iran falt til 1,0 millioner fat per dag fra 6,0 millioner fat per dag bare noen dager tidligere. Snittet siste uke ligger på 3,2 millioner fat per dag, mot 5,1 millioner i juli.

Det representerer en kraftig reduksjon.

Samtidig steg iranske lastinger til 5,0 millioner fat per dag én dag, men snittet for juli er fortsatt bare 1,5 millioner fat per dag. Det er under det normale intervallet på 1,7–1,8 millioner fat per dag, men høyere enn juni.

Dette viser hvor rotete markedet har blitt. Noen strømmer øker, andre faller kraftig, og de vanlige mønstrene er brutt opp. For oljeprisen betyr det mer volatilitet. For raffinerier og kjøpere betyr det mer usikkerhet rundt timing, kvalitet, forsikring og leveringssikkerhet.

Produktmarkedet er enda strammere enn råoljen

Det mest undervurderte som analysen peker på er at produktmarkedet allerede er svært stramt. ICE gasoil crack stengte på rekordnivå, og heating oil crack i USA var den sterkeste siden mars.

Dette betyr at markedet ikke bare mangler råolje. Det mangler riktige produkter: diesel, gassolje, heating oil og andre destillater.

Dette er viktig fordi produktpriser treffer økonomien direkte. Diesel påvirker transport, industri, landbruk, logistikk og varekostnader. Gassolje og heating oil påvirker energikostnader. Bensin påvirker husholdningene og politisk press.

Når crack spreads stiger til rekordnivå, betyr det at raffinerikapasiteten eller produkttilgangen er knapp. Da kan råoljeprisen alene undervurdere inflasjonspresset.

Det er i klartekst mulig å få et marked hvor Brent stiger, men hvor diesel og produkter stiger enda mer.

Cushing og lagrene gir lite trygghet

Kommentaren peker også på at Cushing fortsatt er nær «tank bottoms». Det betyr at det operative lagerrommet i et av USAs viktigste oljeknutepunkter er presset ned mot svært lave nivåer.

Samtidig er amerikanske råoljelagre målt i antall dagers forsyning blant de laveste på flere tiår. Når lagrene allerede er lave, blir markedet mer følsomt for nyheter. En normal geopolitisk overskrift kan få en unormal prisreaksjon fordi lagersituasjonen ikke lenger fungerer som støtdemper.

Det er dette som skaper risikoen for en mer ikke-lineær bevegelse i oljeprisen. I et marked med høye lagre kan prisen stige kontrollert. I et marked med lave lagre, lav tanktrafikk og høy geopolitisk risiko kan prisen hoppe.

Bab al-Mandeb hjelper, men løser ikke Hormuz

Det er positivt at trafikken gjennom Bab al-Mandeb foreløpig ikke er forstyrret. Faktisk steg strømmen der til 9,7 millioner fat per dag, over juli-snittet.

Men dette løser ikke hovedproblemet. Bab al-Mandeb kan være viktig for deler av transporten, men Hormuz er fortsatt den sentrale flaskehalsen for olje, LNG og produkter fra Persiabukta. Hvis trafikken gjennom Hormuz blir permanent lavere eller mer uforutsigbar, må hele energisystemet justere seg.

Det er derfor kommentaren om en «great energy rewiring» er viktig. Gulf-landene vil i økende grad forsøke å bygge alternativer som omgår Hormuz. Men slik infrastruktur tar tid. Rørledninger, terminaler, lagre og nye handelsruter bygges ikke på noen uker.

På kort sikt betyr det at markedet fortsatt er låst til Hormuz-risikoen.

Hvorfor dette kan bli kursdrivende for aksjer

Oljeprisen er ikke bare en råvarepris. Den påvirker renter, inflasjon, marginer, forbruk, sentralbanker og risikovilje.

Hvis Brent etablerer seg nær 90 dollar eller høyere, vil markedet igjen måtte prise inn mer inflasjonsrisiko. Det kan gjøre det vanskeligere for Fed å bli softere, særlig hvis kjerneinflasjonen fortsatt ligger for høyt. Høyere olje og høyere produktpriser kan derfor presse rentemarkedet, og det er normalt negativt for høyt prisede vekstaksjer.

For energiaksjer er bildet mer positivt, men ikke uten nyanser. Høyere oljepris kan støtte produsentene, men dersom oppgangen skyldes geopolitisk uro og svekket global risikovilje, kan det samtidig ramme sykliske aksjer bredt.

For raffinerier og selskaper eksponert mot produkter kan sterke crack spreads være positivt. For transport, industri, flyselskaper og forbrukerrelaterte sektorer er det derimot en kostnadsøkning.

Det betyr at oljeoppgangen kan gi større sektorrotasjon, ikke bare et enkelt løft i energisektoren.

Oslo Børs kan få et todelt signal

For Oslo Børs er dette svært relevant. Energi har stor vekt, og oljeprisbevegelser slår raskt inn i sentimentet rundt Equinor, Aker BP, Vår Energi, oljeservice og shipping.

En høyere oljepris kan gi støtte til oljeprodusenter. Men dersom årsaken er en ny eskalering i Midtøsten, kan den samme oljeoppgangen også gi økt inflasjonsfrykt, høyere renter og svakere global risikovilje.

Shipping kan påvirkes gjennom ruteendringer, forsikringskostnader og tonn-mil. Produkttankere kan få støtte dersom produktmarkedet forblir stramt. Samtidig øker operasjonell risiko i regionen.

Dette er derfor ikke en ren positiv oljenyhet for Oslo Børs. Det er en risikopremie-nyhet. Den kan støtte deler av energimarkedet, men samtidig øke risikoen i det brede aksjemarkedet.

Markedet hadde blitt for komfortabelt

Det viktigste i kommentaren er kanskje at markedet hadde begynt å bli for komfortabelt med Hormuz. Etter hvert som trafikken gradvis tok seg opp tidligere i sommer, begynte investorene å prise inn at normaliseringen ville fortsette.

Nå ser det ut til at den prosessen er avbrutt. USA og Iran er låst i en eskaleringsspiral, og ingen av partene virker villige til å trekke seg raskt tilbake. Det gjør at en varig gjenåpning og normalisering av Hormuz er utsatt.

Det er dette som kan endre oljemarkedets risikobilde. Ikke én enkel nyhet, men at markedet må fjerne antagelsen om rask normalisering. Når den antagelsen forsvinner samtidig som lagrene er lave, blir prisgulvet høyere.

Konklusjon

Oljemarkedet står i en langt mer sårbar situasjon enn tidligere i år. Brent har steget mot 88 dollar, men det viktigste er ikke bare prisnivået. Det viktigste er at bufferen som dempet den første runden av US-Iran-konflikten i stor grad er brukt opp.

Strategiske reserver er allerede trukket betydelig ned. Overskuddslagrene er borte. Cushing er nær operative bunnivåer. Tanktrafikken gjennom Hormuz er kraftig redusert. Gulf-loadingene har falt brått. Samtidig er produktmarkedet svært stramt, med rekordhøye gasoil-cracks og sterke heating oil-margins.

Dette gjør at en ny eskalering kan få større markedsmessig effekt enn tidligere ettersom markedet har mindre å gå på.

For aksjer betyr dette at olje igjen kan bli en viktigere inflasjons- og rentevariabel. Energisektoren kan få støtte, men det brede markedet kan få motvind dersom høyere olje løfter Fed-risiko, presser marginer og svekker risikoviljen.

Hovedpoenget er derfor enkelt: Hormuz-risikoen er tilbake i et marked som ikke lenger har store lagre, store reserver eller høy skipsflyt til å absorbere sjokket. Da er oljeprisen mer sårbar for brå bevegelser, og aksjemarkedet må igjen ta energirisikoen på alvor.

Kilde: Financial Times, IEA, UBS, Bloomberg, Energy Aspects