Energi og AI-gjeld styrer fortsatt markedet og vil trolig gjøre dette på kort sikt
Markedet er tilbake i en fase hvor disse to temaene styrer markedet: energi og finansieringen av AI-utbyggingen.
Det første handler om olje, gass, raffinerte produkter og risikoen for at energiprisene igjen løfter inflasjonsfrykten. Det andre handler om den enorme kapitalen som kreves for å bygge datasentre, kjøpe chips, sikre strøm, bygge nettverk og finansiere hele AI-infrastrukturen.
Dette er egentlig to forskjellige historier, men de møtes i samme punkt: kapitalkostnaden. Hvis energiprisene stiger, øker inflasjons- og renterisikoen. Hvis AI-utbyggingen krever stadig mer gjeld, øker presset i kredittmarkedet. Begge deler kan gjøre finansieringen dyrere, og begge deler kan få direkte betydning for aksjemarkedet.
Det er derfor Goldman peker på at markedet igjen må følge energiprisene tick for tick, samtidig som kredittmarkedet begynner å prise inn kostnaden av AI-boomen.
Energi er tilbake som makrodriver
De siste ukene har markedet forsøkt å avgjøre om stresset i energi er alvorlig nok til å tvinge frem en politisk respons fra Trump-administrasjonen. Svaret avhenger av hvilket marked man ser på.
Energiprisene sier ja. Aksjemarkedet sier foreløpig nei.
S&P 500 ligger fortsatt nær toppnivåene, selv om det har vært betydelig uro under overflaten. Det gjør situasjonen vanskelig å tolke. På indeksnivå ser markedet fortsatt robust ut, men i energi, kreditt, enkeltselskaper og sektorrotasjon er stresset langt tydeligere.
Det mest påfallende er fraværet av de-eskalerende nyheter. Så lenge markedet ikke får tegn til politisk eller militær nedtrapping, må prisene selv gjøre jobben. Det betyr at olje, gass, dollar og renter blir de viktigste kanalene for å prise risiko.
Gulf-strømmene er langt under normalen
Goldman peker på at energiflyten fra Gulfen nå ligger under 50 prosent av nivåene før krigen. Det er markedsmessig viktig. Det betyr ikke nødvendigvis at verden mangler olje i dag, men det betyr at logistikken er blitt langt mindre robust.
Dersom forstyrrelsene fortsetter i Hormuz, Rødehavet eller gjennom angrep på energiinfrastrukturen, kan oljeprisene fortsatt ha oppsiderisiko. Men Goldman er også tydelige på at olje allerede har steget mye, og at en betydelig risikopremie nå ligger inne i prisen.
Det gjør olje vanskelig å handle. Vi så i juni hvor raskt oljeprisen kunne falle tilbake da markedet begynte å prise inn normalisering. Når olje først prises med geopolitisk premie, kan den falle like raskt som den steg dersom flyten bedres eller overskriftene roer seg.
I klartekst: olje kan være riktig som makrorisiko, men vanskelig som ren posisjon.
Etterspørselen tåler mer enn markedet trodde
Et annet viktig poeng er at etterspørselselastisiteten ser høyere ut enn mange tidligere har antatt. Markedet ser ut til å tåle lavere lagre lenger før det kreves en mer brutal etterspørselsødeleggelse.
Dette er en viktig nyanse. Tidligere ville lave lagre og geopolitisk uro raskt utløst forventninger om en kraftig etterspørselsbrems. Nå virker markedet mer komfortabelt med stramme balanser, så lenge fysisk forsyning ikke bryter sammen.
Kina er også en viktig stabilisator. Landet har fortsatt oljelagre, og kan i noen grad erstatte oljeetterspørsel med kull og kraft. Det gir en buffer som reduserer risikoen for at oljeprisen alene løper helt ukontrollert.
Men dette fjerner ikke energirisikoen. Det flytter bare det mest sårbare punktet.
Europeisk naturgass er den største bekymringen
Goldman er mer bekymret for europeisk naturgass enn for olje akkurat nå. Det er et viktig poeng, fordi markedet ofte bruker Brent som målet for etterspørsel og tilbud, men det kan bli for snevert.
Hvis LNG-eksporten fra Persiabukta normaliseres innen oktober, er gassmarkedet rimelig priset. Men dersom normaliseringen forsinkes, kan Europa nærme seg et punkt hvor lagrene blir for stramme inn mot vinteren.
Da kan prisene begynne å oppføre seg mer konvekst. Det betyr at prisen ikke bare stiger litt når balansen strammes. Den kan begynne å stige mye, fordi markedet må tvinge frem lavere etterspørsel eller høyere import.
Dette er ofte slik gassmarkedet fungerer. Så lenge lagrene er komfortable, kan prisene være rolige. Når lagrene nærmer seg kritiske nivåer, kan små endringer i flyt få store prisutslag.
Det er derfor europeisk naturgass kan bli mer kursdrivende enn olje utover høsten.
Korrelasjonene til olje er tilbake
En annen viktig observasjon er at andre makroaktiva igjen beveger seg mer i takt med olje. Goldman peker på at korrelasjonene til Brent er tilbake på høye nivåer.
Dette gjør markedet vanskeligere. Når olje begynner å påvirke renter, valuta, aksjer og kreditt samtidig, blir det mindre rom for uavhengige temaer. Aksjer kan falle på høyere olje fordi markedet priser mer inflasjon. Obligasjoner kan svekkes fordi rentekutt blir mindre sannsynlig. Valuta kan bevege seg på energibalanser. Kreditt kan få press hvis energikostnader rammer marginer.
Det betyr at markedet igjen er i en fase hvor energiprisen ikke bare er en sektorvariabel, men er blitt til en makrovariabel.
I klartekst: hvis energimarkedet blir mer urolig, blir alt annet vanskeligere å prise.
AI-utbyggingen må finansieres
Samtidig, som energien igjen styrer makrobildet, kommer den andre store historien: AI-capex.
Hyperscaler-resultatene så langt har vist at AI-investeringene ikke bremser. Tvert imot. Capex-toget fortsetter. Problemet er at investeringene nå er så store at operasjonell kontantstrøm ikke lenger er nok alene. Stadig mer må finansieres i kredittmarkedet.
Tallene er svært store. AI-relaterte sektorer innen investment grade, high yield og leveraged loans har globalt utstedt 489 milliarder dollar hittil i år. Det er allerede klart mer enn 322 milliarder dollar for hele 2025.
Det har også vært 10 enkelttransaksjoner på 20 milliarder dollar eller mer hittil i år. Til sammenligning var det bare 11 slike transaksjoner i de foregående syv årene samlet. Ni av de ti største transaksjonene i år har vært innen TMT.
Dette er ikke et lite skift. AI-finansiering har blitt en av de største drivkreftene i global kredittutstedelse.
Dette er større enn hyperscalerne
Det er lett å tro at dette bare handler om Microsoft, Google, Amazon, Meta og de andre hyperscalerne. Det gjør det ikke.
Bare rundt 40 prosent av årets AI-relaterte tilbud kommer direkte fra hyperscalerne. Resten kommer fra datasenterprosjekter, halvledere, kraft, energi, utilities og andre selskaper som bygger rundt AI-infrastrukturen.
Det betyr at AI-capex nå sprer seg gjennom hele kapitalmarkedet. Det er ikke lenger bare én sektor som henter penger. Det er en hel verdikjede.
AI-relatert utstedelse utgjør nå 23 prosent av brutto tilbud i amerikansk investment grade og 20 prosent av amerikansk high yield. Det er høyt. Når ett tema begynner å ta en så stor andel av kredittmarkedet, blir spørsmålet ikke bare om selskapene er solide. Spørsmålet blir om markedet har kapasitet til å absorbere alt.
Det er her presset begynner å vises.
Kredittspreadene begynner å spre seg
Goldman peker på at tyngden av all utstedelsen nå begynner å merkes. Kredittspreadene sprer seg mer ut og fra stramme nivåer, særlig i teknologi og i den lange enden av rentekurven, hvor utstedelsen er størst.
Det mest interessante er 30-årig hyperscaler-gjeld. Goldman viser at deres 30-årige hyperscaler credit basket har utvidet seg med mer enn tre standardavvik siden starten av måneden, hvilket er viktig for markedet.
Når lange kredittspreader beveger seg slik, betyr det at investorene krever mer betalt for å binde kapital lenge i AI-relatert risiko. Det handler ikke nødvendigvis om at markedet tror på mislighold hos de store teknologiselskapene. Det handler om varighet, tilbudspress og konkurranse om kapital.
Det betyr i klartekst at AI-boomen begynner å møte prisen på penger.
Privat sektor konkurrerer med staten
Dette er kanskje det viktigste punktet i hele analysen. Den private sektoren konkurrerer nå med offentlig sektor om den samme kapitalen i lange obligasjoner.
Stater har store underskudd og må utstede mye gjeld. Samtidig trenger hyperscalere, datasentre, energiselskaper og AI-infrastruktur enorme mengder finansiering. Begge grupper vil ha investorens kapital. Begge vil ha lang durasjon.
Men kjøperbasen er ikke ubegrenset.
Når både staten og AI-sektoren trenger mer langsiktig kapital samtidig, blir det vanskeligere for lange renter å falle kraftig. Goldman mener derfor at dette kan sette et tak på oppganger i den lange enden av rentemarkedet, med mindre vi får et konjunktursjokk eller en tydelig brems i AI-capex.
Foreløpig viser ikke resultatsesongen noen slik brems.
Dette er viktig for aksjer. Hvis lange renter ikke faller, blir det vanskeligere for verdsettelsene å ekspandere videre. Det rammer særlig vekstaksjer, lang durasjon og selskaper hvor mye av verdien ligger langt frem i tid.
AI kan være positivt for vekst, men negativt for kapitalkostnad
Dette er paradokset i dagens marked.
AI-capex støtter vekst, aktivitet, arbeidsplasser, industri, strømnett, datasentre, chips og investeringer. Det er positivt for økonomien på kort sikt.
Men den samme investeringsbølgen kan presse kapitalkostnaden opp dersom den krever for mye finansiering-. Da blir AI både en vekstdriver og en kilde til høyere renter og bredere kredittspreader.
Det er dette markedet nå begynner å forstå. AI er ikke bare en inntjeningshistorie. Det er også en finansieringshistorie.
Så lenge finansieringen er billig, kan markedet prise inn fremtidig vekst. Når finansieringen blir dyrere, må aksjene i større grad vise til fri kontantstrøm og avkastning på kapitalen.
Fed-møtet i juli er mer usikkert enn normalt
Det tredje store temaet er Fed. Markedets prising for juli-møtet har gått en full runde og ligger nå rundt 8,5 basispunkter. Goldman mener hovedscenarioet fortsatt er at Fed holder renten uendret.
Argumentet er at dataene siden juni-møtet har vært ryddige. Inflasjon og arbeidsmarked har ikke gitt nok grunnlag til å heve. Hvis Fed ønsket å heve på dagens datasett, kunne de gjort det allerede i juni.
Men usikkerheten er høyere enn normalt, fordi markedet fortsatt prøver å forstå Kevin Warshs reaksjonsfunksjon. Under et regime med mindre fremoverguiding må markedet selv prise mer usikkerhet rundt hvert inflasjonstall.
Det er ikke lenger nok at inflasjonen ikke er dramatisk. Nå må den være tydelig lavere for at markedet skal føle seg trygg på at hevinger ikke kommer, hvilket er en viktig endring.
Waller har definert terskelen
Goldman legger vekt på FED - Christopher Wallers taler. Først understreket han betydningen av en troverdig reaksjonsfunksjon. Deretter definerte han terskelen mer konkret: en hot KPI-rapport vil kunne gjøre en renteheving nødvendig.
Dette betyr at markedet nå må følge inflasjonstallene med langt større presisjon. Før september-møtet kommer det to nye inflasjonsrapporter, og volatiliteten rundt disse kan bli høy.
Markedet er altså ikke nødvendigvis priset for en juli-heving, men det må fortsatt prise risiko for senere møter. Fed-retorikken har generelt vært haukete de siste ukene, og narrativet har endret seg.
Tidligere måtte markedet se flere stigende inflasjonstall for å tro på hevinger. Nå må markedet se flere avtakende inflasjonstall for å bli trygg på at hevinger ikke trengs.
En eventuell hevesyklus blir trolig begrenset
Goldman mener likevel at dersom Fed hever i år, blir det sannsynligvis en mindre hevingssyklus. Det vil i så fall mer være en reversering av noen av fjorårets forsikringskutt enn starten på en mer kraftig innstrammingsrunde, hvilket gir mening ettersom de rentefølsomme delene av amerikansk økonomi, som boligmarkedet, er ikke i noen boomfase. Forbrukerbildet ser svakere ut inn i andre halvår, særlig når den finanspolitiske impulsen avtar. Samtidig drives mye av veksten av AI-capex, og det er usikkert hvor mye noen få rentehevinger faktisk vil bremse akkurat den investeringsbølgen.
Warsh har også antydet at AI på lengre sikt kan være disinflasjonært. Det gjør bildet mer komplisert. På kort sikt kan AI byggeaktiviteten løfte etterspørsel etter kapital, kraft, materialer og arbeidskraft. På lengre sikt kan teknologien øke produktiviteten og dempe prispresset.
Fed må derfor vurdere både kortsiktig inflasjon og langsiktig produktivitet. Det er ikke et enkelt reaksjonsmønster.
Hvorfor dette er viktig for aksjemarkedet
For aksjemarkedet handler alt dette om tre spørsmål.
· For det første: Blir energiprisene høye nok til å løfte inflasjons- og renterisikoen igjen?
· For det andre: Kan kredittmarkedet absorbere AI-finansieringen uten at spreadene fortsetter å utvide seg?
· For det tredje: Kommer Fed til å holde seg rolig, eller må markedet prise inn flere hevinger utover høsten?
Dersom oljemarkedet roer seg, kredittmarkedet stabiliserer seg og Fed holder renten uendret, kan aksjemarkedet leve videre med dagens høye verdsettelser. Da kan AI-capex fortsatt bli tolket som en vekstdriver.
Men dersom både olje- og kredittmarkedet presser samme vei, blir bildet langt mer krevende. Høyere energipriser kan løfte inflasjonen. Bredere kredittspreader kan løfte finansieringskostnaden. En mer usikker Fed kan holde rentepremien oppe. Da blir verdsettelsene vanskeligere å forsvare, og det er derfor dette kan bli kursdrivende.
Hvilke sektorer rammes først?
Teknologi og AI-relaterte aksjer er mest følsomme for kredittdelen av historien. Hvis hyperscaler- og AI-relatert gjeld blir dyrere, vil markedet se mer kritisk på capex, fri kontantstrøm og avkastning på investeringene. Da kan halvledere, datasentre, kraftrelatert infrastruktur og høyt prisede vekstaksjer få mer motvind.
Energisektoren kan få støtte av høyere olje og gass, men bare til et visst punkt. Dersom oppgangen skyldes geopolitisk stress og gir høyere renter, kan den brede risikoviljen svekkes. Da blir oljeoppgangen mer todelt for aksjemarkedet.
Rentefølsomme sektorer som eiendom, biotech, small caps og enkelte vekstaksjer vil reagere på om lange renter holder seg høye. Hvis privat og offentlig sektor konkurrerer om samme langsiktigkapital, blir det vanskeligere å få den rentenedgangen disse sektorene ofte trenger.
Finans kan i utgangspunktet dra nytte av høyere renter, men dersom energistress og kredittspreader begynner å peke mot bredere økonomisk risiko, kan bankene raskt gå fra vinner til risikosektor.
Relevans for Oslo Børs
For Oslo Børs er dette en svært relevant analyse. Energi betyr mye for indeksen, men effekten er ikke entydig ettersom høyere olje og gass kan støtte produsentene, men geopolitisk energistress kan samtidig svekke global risikovilje.
Oljeservice, shipping og energi kan få økt interesse dersom markedet priser høyere energipremie. Men dersom gass- og oljeprisene gir høyere inflasjonsfrykt og rentepress, kan det ramme sykliske aksjer bredere.
Norske investorer bør også følge kredittmarkedet rundt AI, selv om Oslo Børs ikke er en AI-indeks. AI har vært en av de viktigste driverne for global risikovilje. Hvis finansieringen av AI-utbyggingen blir dyrere, kan det påvirke hele den globale aksjerisikoen – også markeder som i utgangspunktet er mer olje- og industridrevne.
I klartekst: Oslo Børs påvirkes både av energiprisen direkte og av AI-finansieringen indirekte.
Konklusjon
Goldman-kommentaren viser et marked hvor energi og AI-gjeld igjen styrer de store makrobølgene. På den ene siden er energimarkedet tilbake som inflasjons- og renterisiko. Gulf-strømmene er langt under normalen, olje har fått inn en betydelig risikopremie, og europeisk naturgass kan bli det mest sårbare punktet dersom LNG-normaliseringen forsinkes.
På den andre siden fortsetter AI-capex-toget. Hyperscaler-resultatene viser ingen tydelig brems, men finansieringsbehovet vokser raskere enn kontantstrømmen. AI-relatert kredittutstedelse er allerede 489 milliarder dollar hittil i år, langt over hele 2025. Kredittmarkedet begynner nå å prise dette gjennom bredere spreads, særlig i lang hyperscaler-gjeld.
Dette gjør kapitalkostnaden til nøkkelvariabelen. Energien kan løfte renter gjennom inflasjon. AI-utbyggingen kan løfte renter og spreads gjennom enormt kapitalbehov. Samtidig er Fed mer uforutsigbar under Warsh, og markedet må prise mer usikkerhet rundt hvert inflasjonstall.
Markedet trenger derfor tre ting for å holde seg stabilt: lavere energistress, roligere kredittspreader og inflasjonstall som gjør at Fed kan holde seg i ro.
Hvis én av disse svikter, kan aksjemarkedet tåle det. Hvis flere svikter samtidig kan det bli større utfordringer.
Hovedpoenget er enkelt: AI og energi er nå de to store driverne for kapitalkostnaden. Og når kapitalkostnaden begynner å stige, blir det vanskeligere for aksjemarkedet å leve videre på høye forventninger.
Kilde: Goldman Sachs
DISCLAIMER
Denne analysen er kun et utdannings- og treningsverktøy i teknisk analyse, og må ikke tolkes som en individuell anbefaling om handel i finansielle instrumenter. Point & Figure-analysen genererer kjøps- og salgssignaler utelukkende basert på en modell, der signalene beregnes fra kolonner og formasjoners bredde. I chartene fremstår disse som kjøp og salg, men dette er ikke anbefalinger fra Inside Oslo Børs – de er kun resultatet av en objektiv, regelbasert metode. Analysen er uavhengig av tid og fullstendig modellbasert. Innholdet i denne rapporten er kun ment som generell informasjon og opplæring innen teknisk analyse. Eventuelle referanser til kjøp, salg, kursmål eller signaler gjenspeiler objektive modeller som Point & Figure, og skal ikke oppfattes som personlig investeringsråd eller en anbefaling om kjøp eller salg. Taktisk Inside driver ikke porteføljeforvaltning, investeringsrådgivning eller ordreformidling, og omfattes derfor ikke av konsesjonspliktig virksomhet etter verdipapirhandelloven. Investeringer i verdipapirer innebærer alltid risiko, og den enkelte investor er selv ansvarlig for sine beslutninger. Historiske signaler eller modellberegninger er ingen garanti for fremtidig utvikling. Inside Børs og INSIDE TV er redaksjonelle medier. Ansvarlig redaktør: Roger Kristiansen. Alt innhold er analyse og kommentarer, ikke personlig investeringsrådgivning.
Ansvarsfraskrivelse:
Denne teksten er utarbeidet som generell markedsinformasjon og er ikke å anse som investeringsråd. Vurderingene er basert på offentlig tilgjengelig informasjon, tekniske og fundamentale betraktninger, og kan endres uten varsel. Historisk utvikling er ingen garanti for fremtidig avkastning.
